一、研究背景

政府投资基金是通过各级政府预算安排，以单独出资或与社会资本共同出资设立，采用股权投资等市场化方式，引导社会各类资本投资经济社会发展的重点领域和薄弱环节，支持相关产业和领域发展的资金。

近年来，政府投资基金发展规模日益壮大，对于产业结构的调整作用也日渐显著，社会各界对政府投资基金效果的关注度越来越高，特别是在预算绩效管理全覆盖的大背景下，各方对于如何评价政府投资基金运行效果的讨论越来越多，各级政府也陆续出台了相关文件，对政府投资基金绩效评价工作提出了要求。

2016年，国家发改委印发了《政府出资产业投资基金管理暂行办法》（发改财金规〔2016〕2800号），其中指出，“建立并完善政府出资产业投资基金绩效评价体系，评价指标主要包括：（一）基金实缴资本占认缴资本的比例；（二）基金投向是否符合区域规划、区域政策、产业政策、投资政策及其他国家宏观管理政策，综合评估政府资金的引导作用和放大效应、资金使用效率及所投产业的拉动效果等；（三）基金投资是否存在明股实债等变相增加政府债务的行为；（四）是否村子违反法律、行政法规等行为”等要求，用以指导绩效评价工作的开展，针对其绩效评价体系的建设也在进一步完善。

在此基础上，我公司也受多家单位委托开展了政府投资基金绩效评价工作，在评价过程中我们发现，构建绩效评价体系、设置符合要求且可考量的绩效指标是开展基金绩效评价工作中非常核心且关键的一项工作。

二、政府投资基金绩效评价指标体系设计思路

 （一）政府投资基金绩效评价指标体系设计要点

政府投资基金作为以政府出资设立，引导社会资本注入，带动重点产业领域发展的政策性基金，与一般的私募股权投资基金相比，政府投资基金具备政策导向性和社会效益性的特点，其绩效评价指标体系的构建具有明显的差异，具体表现如下。

1.投资目标的差异性。私募股权投资基金更关注投资业绩的增长，如何通过上市、管理层收购和并购等股权转让方式出售股权而使企业获取最大利益才是评判私募股权基金优劣的根本出发点，因此经济效益指标是评价私募股权投资基金效益的核心指标。与之相对的是，无论是由财政资金全额出资还是财政资金和社会资本共同出资，政府投资基金的设立都更侧重于促进区域产业发展、引导产业规范发展等目标（如表1）。

       从表1中可以看出，政府投资基金的政策目标都具备很强的政策导向性，更强调对社会投资的引导作用及对区域经济社会发展的支持作用。因此，在评价政府投资基金时不能以单一的经济指标为主，而是综合考虑政府设立基金的目的、相关政策对基金的影响、投资及退出限制等多方面因素，考虑基金投资后对于区域产业发展、经济社会发展的影响，在设计绩效评价指标时重点突出基金政策目标的实现情况和财政资金的放大效果。

2.运行管理架构的特殊性。以有限合伙型的私募股权投资基金为例，有限合伙型私募股权投资基金在有限合伙层面上实行自我管理，合伙人依据《合伙企业法》发起设立合伙企业，普通合伙人负责基金的设立和运营管理，承担无限责任，出资较少但收取高于投资收益的管理费，有限合伙人认缴大部分资金、获得分红、承担有限责任，但不参与基金的日常经营管理活动，常见的有限合伙型私募股权投资基金管理架构如图1。

实际上，无论是纯市场性质的私募股权投资基金，还是政府投资基金，在基金运营管理层面都遵循上述管理架构。但与市场性质的私募股权投资基金不同的是，政府投资基金发起设立时，政府层面会成立多个部门联合的领导小组、管理委员会等组织，对基金的管理办法、发展规划、目标等进行论证决策，但由于政府部门不能作为合伙人直接参与基金设立，一般委托具有政府背景的企业作为代持机构，代替政府履行出资人的职责，并对基金的管理人进行日常监管。同时，由于投资领域的专业性，政府也会通过公开遴选等方式委托市场化的专业机构对基金进行专业化管理，形成了“政府监管机构+基金管理公司+托管银行”的管理架构（如图2）。

在这样的结构下，政府投资基金设立过程中，行业主管部门承担着主要职责，因此评价时需要着重考虑主管部门的责任履行情况，包括是否在前期履行了科学的论证过程，是否制定明确有效的基金设立方案，是否出台了完善的基金管理办法；同时，在基金运营管理过程中，代持机构如何履行管理职责，如何履行出资人的职责，如何对基金管理人进行监管，母基金管理人与代持机构的关系等因素，都影响了基金的运行效率和效果，在构建指标体系时，也需要根据评价范围及管理架构的不同，从团队建设、运营策略、条款落实等方面设置反映代持机构、基金管理人履职效率效果的评价指标。

3.基金所处不同投资阶段对经济性指标的影响。通常而言，基金存续期分为投资期与管理退出期两个阶段，基金管理人通常需要在投资期内完成基金的全部投资，在管理退出期内，基金管理人主要负责进行投资后管理及退出投资项目的工作，由于基金在投资期不一定能够实现退出，在评价投资期内的基金时是无法充分计算DVPI、IRR等经济性指标的，实际评价中往往采用被投企业后续融资情况、IPO情况、估值等指标侧面反映其投资业绩，而一旦进入退出期则可以通过计算所退出项目的现实收益以衡量基金投资的经济效果。

（二）政府投资基金绩效评价指标体系框架

结合上述设计要点，参考各地区所设指标框架，综合考虑政府投资基金评价内容，我们围绕政策效果、基金业绩、基金管理等方面进行了研究，形成了初步的政府投资基金绩效评价指标体系框架（如表2）。

举例而言，政策效果方面，可以具体评价政策的导向性和社会效益，如评价基金在规定的重点领域、特定领域的投资比例、对区域的投资比例等，也可以考虑被投企业成长性，综合被投企业营业收入、经营活动现金流等财务性指标，采用被投企业自主创新能力以及核心竞争力的提升、吸收就业人数和专利数或研发投入等指标来衡量分析基金投资后企业发展情况，以充分评价基金投资效果。基金管理方面，一方面要考虑基金设立的过程是否科学、规范，特别是基金的目标是否明确，前期是否经过充分的论证；另一方面，要重点考核基金管理公司及投资团队的实际管理能力，综合考量基金的资金募集、投资业绩、决策管理能力、风险控制能力、研究能力等内容。此外，为了保障基金投资效果的实现，在评价管理情况时，还需要关注基金的投后管理及增值服务情况。

三、政府投资基金绩效评价指标体系设计案例

 （一）X基金绩效评价指标体系

X基金是按照“政策性、引导性、开放性、市场化”原则设立的产业引导基金，专项用于支持符合区域战略定位的高精尖产业发展。受主管部门的委托，我们对该基金的子基金进行了评价。评价前，工作组与主管部门进行了沟通，了解到主管部门重点希望了解子基金的运营管理情况及投资效果，因此在评价过程中，工作组结合子基金的设立情况，综合考虑X基金的设立目标，在了解被投项目或企业的背景、行业前景、现阶段发展状况、未来投资计划、对已投项目投后运营管理等内容，分析子基金投前及投后过程可能存在的管理履职问题等事项，从基金运营情况、管理机构履职情况、经济效益和社会效益四个方面编制了子基金绩效评价指标体系（如表3）。

   （二）Y基金绩效评价指标体系

Y基金是经政府批准，由B市财政局、商务局采取市区两级财政共同出资方式，采用政府引导、市场化运作的方式设立的政府性引导基金，专项用于支持促进生活性服务业规范化、连锁化、便利化、品牌化、特色化发展。受主管部门的委托，我们对母基金进行了评价，由于是对母基金进行评价，在对基金管理指标进行评价时，综合考虑了代持机构和管理机构两个主体（如表4）。

（三）指标体系的差异情况

对比表3和表4可以看出，虽然与本文第二部分提出的指标体系框架略有不同，但两支基金整体指标框架、评价要素基本一致，但是仍存在以下不同点：

一是政策目标不同，两只基金所投资和发展的方向不尽相同，因此反映的社会效益存在明显的差异。如，X基金重点投资的是高精尖产业领域，主要评价所投资企业是否具有产业带动效果，是否具有产业创新性，而Y基金则以规范和引导生活性服务产业为主，重点评价所投资企业是否具有规范化、连锁化、便利化、品牌化、特色化的发展特点。

二是评价对象不同，所设置管理机构则不同。如，X基金其评价对象为各被投子基金，因此指标体系中仅针对子基金管理机构进行了评价，而Y基金则综合考虑母基金运作情况，因此对基金管理机构以及代持机构的履职情况均进行了考量。

三是两支基金指标分数分配权重不同。如，Y基金评价体系中管理机构履职情况所占比重较高，主要是因为委托方对机构履职情况较为关注，而X基金中，关注重点在于政策目标的实现效果上，因此效益指标所占权重较高。

四、构建政府投资基金绩效评价指标体系的困境及思考

从前文可以看出，我们在实践中总结出了一套相对完整的政府投资基金绩效评价指标体系框架，也在实际应用中进行了细化和完善，但也发现了以下困境有待进一步研究。

（一）实际评价中，难以通过量化的指标反映基金的实际投资效果。对基金所投产业的带动效果难以量化体现。如，X基金设置的产业效果指标中，针对被投项目是否属于高精尖产业领域，是否具备产业创新性、带动性以及竞争性，难以通过量化的绩效指标用以衡量。

（二）在基金投资早期进行评价，难以充分挖掘基金的投资效果。政府投资基金投资效果的实现需要一个较长的过程，如在基金设立初期对其进行评价，则仅能完成管理绩效的评价，很难获取充分的数据或资料用以计算或反映基金的投资业绩和投资效果。

（三）评价指标体系还缺少个性化的指标。虽然在实践中我们总结出了一套指标体系框架，但从指标内容来看，仍是以过程性指标、共性指标居多，然而，实际上每支政府投资基金在设立目标、管理架构等方面都存在较大差异，即使是同一支母基金投资的多支子基金，在投资方向等方面也存在较大的差异，因此，后续还需进一步研究探讨适用于不同行业领域的个性化指标和效果指标。

综上所述，针对政府投资基金开展绩效评价工作对发挥财政资金的引导效果有着深远的意义，但绩效评价指标体系的设计仍需进一步探索挖掘，以为科学地开展政府投资基金评价工作打下基础。